不動産トークン化:リアルワールドアセット市場のブロックと構築

はじめに

現実世界の資産(RWA)の概念は暗号通貨市場において新しいものではなく、少なくとも2018年の資産トークン化と証券型トークン発行(STO)にさかのぼることができます。しかし、規制の枠組みが不完全であり、潜在的なリターンが顕著な利点を欠いているため、これらの初期の試みは成熟した市場セグメントに発展することができませんでした。

2022年、アメリカの利上げが続く中、アメリカ国債の利回りは暗号市場のステーブルコイン貸出利率を大幅に上回りました。したがって、アメリカ国債をトークン化してRWAとすることは暗号業界にとってますます魅力的になっています。主流のDeFiプロジェクトや伝統的な金融機関、一部の政府がRWAの探索を始めています。

過去2年間、市場にはいくつかの不動産RWAプロジェクトが登場しました。これらは不動産投資市場を拡大し、不動産投資製品を多様化し、不動産投資家の参入障壁を低下させることを目的としています。本研究では、これらのプロジェクトをケーススタディとして分析し、不動産RWAの設計の長所と短所およびその潜在的な市場を探ります。これらのプロジェクトは主に北米の不動産資産と投資家を対象としているため、関連する政策、規制、市場状況の議論は主に北米不動産市場に関連するものとなります。

トークン化された不動産市場の方法

不動産市場は投資機会に満ちた巨大な分野です。2023年3月の研究データによると、北米上場不動産市場の価値は1.3兆ドル、世界の上場不動産市場の価値は2.66兆ドルに達しています。

不動産市場のトークン化の核心的な目標は、以下の1つまたは複数の目標を達成することです: より多様で柔軟な不動産投資商品を創造し、より広範な投資家層を引き付け、不動産資産の流動性と価値を向上させることです。これらの商品は主に3つの形式で表れます:

1)分散化不動産所有権ファイナンス。

2)地域に特化した不動産市場インデックス商品です。

3)不動産トークン化としての担保。

さらに、トークン化とブロックチェーンの統合は不動産資産の透明性と民主的なガバナンスを向上させました。

不動産投資信託(REIT)と不動産RWAは、分散型の不動産投資機会を提供する面で類似点があり、投資のハードルを効果的に下げ、不動産資産の流動性を高めています。しかし、従来のREITは通常、投資家に管理の機会や所有権を提供せず、集中型の運営モデルを維持しています。それにもかかわらず、彼らの厳格な資産審査と厳しい規制の枠組み内での投資構造は、不動産RWAプロジェクトに堅固な青写真を提供しています。

過去2年間の不動産RWAプロジェクトの運営を通じて、その利点と欠点についてより明確な認識を得ました。

! レンガとブロック:RWA市場における不動産の研究

ケーススタディ

本章では、3つの不動産RWAプロジェクトを分析します。各プロジェクトは不動産市場をトークン化するために異なる方法を採用しており、それぞれの分野で最も代表的です。注意すべきは、これらはまだ初期のプロジェクトであり、その製品は長期的かつ広範な市場検証およびテストを受けていないことです。

‣リアルT

RealTは2019年に開始され、市場で最も早い不動産RWAプロジェクトの1つであり、EthereumとGnosisブロックチェーン(を通じて主にGnosis上で)アメリカの住宅不動産を投資可能にすることに取り組んでいます。

RealTは住宅不動産を取得し、アメリカの法律に従って不動産契約を保有するエンティティをトークン化します。これらの不動産の管理、維持、賃料徴収の責任は第三者管理機関に委託されます。手数料を差し引いた後、特定の不動産から生じる賃料はそのトークン保有者に配分されます。RealTはトークン化プロセスを担当していますが、彼らは不動産資産を保有する会社とは法的に異なります。彼らのウェブサイトの説明によれば、会社がデフォルトした場合、トークン保有者は不動産契約を保有する会社を管理する別の会社を任命する権利を保持します。注目すべきは、彼らは市場に提供する不動産に共同投資を強制することはないということです。不動産トークン保有者は、約2.5%の維持準備金と管理費を除いた不動産賃料収入の一部を毎月受け取ることができ、通常は価値の約10%です。

モンゴメリーのこの不動産を例にとると、不動産のトークンの総価値は323,020ドルで、各トークンの価格は52.10ドル、合計で6,200トークンが発行されました。この不動産は毎月2,600ドルの賃貸収入を生み出します。運営および管理費622ドルを差し引いた後、毎月の純利益は1,978ドルで、年収は23,736ドルです。したがって、各トークンは3.83ドルの配分を受け取り、年利回りは7.35%です。

この不動産について、RealTは100%のトークンを提供します。これは、RealTが顧客と共同で投資する必要がなく、ほぼリスクのない運営モデルを維持できることを意味します。管理機関は8%の家賃と維持費を徴収し、投資プラットフォームは不動産のトークン化、管理機関の選定、監督管理に2%を徴収します。こうした方法により、RealTチームは多くの管理時間を節約し、適格な不動産を見つけてトークン化し、市場に投入することに集中できます。

しかし、所有権の分散が投資家間のリスク分担を促進する一方で、課題ももたらします。投資家の財務的利益が小さすぎて、企業の管理コストが非現実的になると問題が発生します。ある報告書は、不動産トークン保有者とRealTの間の利益相反について説明しています。RealTは自社が所有する不動産を管理するための管理機関を選定します。RealTが不動産に対して大きな所有権を持つ場合、代理コストを削減できます。したがって、非効率的な管理は彼らに悪影響を与えることになります。しかし、RealTの持株が過大である場合、トークンの流動性に悪影響を及ぼす可能性があり、小株主はフリーライダーになる可能性もあります。これらの所有者は、大株主が雇用された管理機関の財務的な実行可能性を監視することを期待するかもしれません。一方で、RealTの持株が非常に小さい場合、RealTは管理機関を十分に選定するための動機が不足し、監視プロセスに参加することが難しくなる場合があります。また、多くの投資家は管理機関の監督責任を効果的に引き受けることが難しいです。

私はRealT市場で最近売り切れた10のトークンを確認し、関連するブロックチェーンブラウザを使用して各プロパティの保有者数を調べました。

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図に示すように、RealTは不動産を異なる数のトークンに分割しているため、各トークンの価格は約50ドルです。大多数の不動産はデトロイトにあり、約500人のトークン保有者がいます。その中で、2つの不動産の保有者は1,000人を超えています。現在、これらのデータを各保有者のトークン数と組み合わせて、RealT投資家の投資範囲を理解します。

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約90%のRealT投資者は500ドル未満を投資し、約9%は500ドルから2,000ドルを投資し、1%はそれ以上を投資しています。これは、RealTがある程度、小規模投資者向けに不動産投資市場を創出し、住宅市場の流動性を高めることに成功したことを示しています。

RealTウォレットの取引データによれば、RealTは合計約600万ドルの家賃を支払っています。プラットフォーム手数料は維持費、保険、税金に基づいて変動し、家賃の約2.5%-3%に相当し、過去2年間で約15万から18万ドルのプラットフォーム収入に相当します。しかし、RealTは不動産投資への参加を強制しておらず、投資の程度を選択することに具体的な制限やガイダンスもないため、RealTが家賃収入から得た収入はまだ開示されていません。

企業構造の観点から見ると、RealTはデラウェア州にReal Token Inc.を設立し、これを企業のコアエンティティとしています。このエンティティは不動産資産を所有しておらず、RealTプロジェクトの運営エンティティとしてのみ機能しています。さらに、RealTはデラウェア州にReal Token LLCを設立し、一連の不動産会社の親会社としています。Real Token Inc.と同様に、Real Token LLCも不動産資産を所有していません。その主な目的は法律手続きを簡素化し、ユーザーが企業との契約を通じてすべての物件への投資に参加できるようにすることです。最後に、RealTは投資した各物件のために対応するSeries LLCを設立しています。Real Token LLCの子会社として、各Series LLCは特定の物件とそれに対応するトークンを所有しています。この構造は、一つの物件の財務的または法的問題がRealTの他の物件に影響を与えず、親会社の運営にも影響を与えないことを保証することを目的としています。

‣パークル

Parcl Protocolは、ユーザーが世界の不動産市場の価格動向を取引できるDeFi投資プラットフォームです。Parclは、AMMアーキテクチャを使用して合成資産の永続的なエクスポージャーを取得するために使用されます。ParclはParcl Labs Price Feedを導入し、販売履歴に基づいて特定の地域の不動産の指数を作成します。販売履歴の期間は、物件の取引頻度によって変動する可能性があります。指数が作成された後、投資家は不動産の価値に対して投機する機会を得て、不動産価格をロングまたはショートすることができます。

この方法はParclが法的問題を回避するのを可能にしました。なぜなら、プラットフォームの運営には実際の不動産が関与していないからです。これが本当に不動産のRWAプロジェクトであるのか疑問に思う人もいるかもしれませんが、上述の基準には合致していません。しかし、これは比較的人気のあるRWAプロジェクトであり、多くの著名な機関からの投資を受けています。不動産RWAの多様化の可能性について議論する際に、これを含めるのは合理的です。

Parclのテストネットは2022年5月にSolanaで開始され、現在のTVLは1600万ドルです。運営1年以上経過しましたが、Parclはあまり注目を集めていないようで、日々の取引量は1万ドル未満、日々のアクティブユーザーは50人未満です。

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(10月26日の取引量の減少は、Parcl V3のアップグレードによりプールアドレスが変更され、多くのプールが閉鎖されたため、その日以降の取引量は含まれていません)

Parclの製品は簡素化されており、迅速に開発されています。Parcl Labs Price Feedとインデックス市場は設計が優れており、使いやすいです。

運営面では、ParclチームはParcl PointやReal Estate Royaleなどのユーザー獲得プログラムを積極的に展開しています。これらの利点を持ち、多くの著名な投資機関の支持を受けているにもかかわらず、Parclは依然として比較的低い市場認知度を維持しており、ユーザーベースは小さく、取引量も限られています。おそらく市場は不動産インデックス製品を受け入れる準備ができていないのでしょう。

‣レイノ

RippleやMakerDAOのような大手暗号通貨企業も、ユーザーが不動産をトークン化して担保として利用できる可能性を探っています。Rippleは7月に、中央銀行デジタル通貨チームがこの方向に進んでいると発表しました。MakerDAOはRobinLandと統合し、不動産担保ローンをサポートしています。RealTはトークン化された不動産を担保として使用するオプションを提供していますが、このサービスは彼らが発行したトークンに限られています。本質的に、このサービスはトークン借入製品に近く、不動産所有者の資本流動性を実質的に向上させるものではありません。

Reinnoは2020年に立ち上げられ、2022年に運営を停止した廃止プロジェクトです。市場にあまり足跡を残していないものの、不動産RWAに関連する2つの注目すべき製品を導入しました。

最初の製品は、トークン化された不動産に基づく融資サービスです。不動産所有者が資金調達を必要とする場合、彼らはReinnoに不動産書類を提出できます。承認を得た後、Reinnoはデラウェア州で取引のために特別目的会社(を設立します。これは親会社が設立した子会社であり、財務リスクを隔離するために使用されます。独立した会社の法的地位により、親会社が破産した場合でもその義務が安全に保たれます。したがって、特別目的会社は時折破産隔離実体と呼ばれます。アメリカでは、SPVは通常LLCと同じ)です。その後、Reinnoは不動産トークンのためにスマートコントラクトを作成し、所有者はトークンを融資の担保として預けることができます。融資限度額はトークンの価値に基づきます。

*(あなたは、RealT、Reinno、そして多くの他のプロジェクトがなぜデラウェア州に登録することを選んだのか疑問に思うかもしれません。これは、1. デラウェア州はアメリカおよび世界で最も包括的で迅速に更新され、専門化された会社法の体系を持ち、アメリカの他の州や世界の他の法域と比較してより多くの安全性と信頼性を提供しているためです; 2. 大多数のアメリカのテクノロジースタートアップ、フォーチュン500企業の3分の2、そしてアメリカのIPO企業の80%がデラウェア州に会社を登録することを選んでいます; 3. 世界中のどの個人でも、自宅でオンラインサービスを利用してデラウェア州の会社を簡単に設立でき、最低料金は数百ドルです。登録サービスは、雇用主識別番号(EIN)や税番号を含む、運営会社に必要なすべてのツールと書類を提供し、自動的に公文書を生成します。