加密行業的真相時刻：收入，是唯一的PMF驗證器

原文作者 | Castle Labs（@castle_labs）

編譯 | Odaily星球日報（@OdailyChina）

譯者 | 叮當（@XiaMiPP）

在商業世界裏，常有人說“商業就是商業”，但當我們試圖將傳統企業的商業模型應用到加密行業時，問題就沒那麼簡單了。
本文的核心目的是思考：加密行業是否也應該回歸商業本質，重塑自身的產品邏輯，從而打造真正有用戶需求、能持續創造收入的產品？

加密行業正處在轉折點：炒作模型的失效

加密行業當前正面臨一個關鍵時刻：依靠“炒作驅動”的項目模式，正在被現實市場不斷“打臉”。

與Web2創業公司始終圍繞“收入”構建長期價值不同，Web3 項目則遵循着另一套“失衡的劇本”：融資、發幣、造勢、激勵拉新，再交給市場決定命運。

這種路徑灌輸給用戶一個錯誤的認知：產品存在是爲了“投機”，而不是提供真實價值。用戶往往只是短暫停留幾個月、領空投、轉身離開。項目則爲此承擔了沉沒成本，而非獲得長期用戶。

結果是，項目的核心關注點並非 PMF（產品-市場契合度）與營收，而是融資與上線，至於產品是否被真正使用，反而無關緊要。

更糟糕的是，這種模式看起來能成功，是因爲建立在一系列不健康且不具可持續性的前提之上。
加密行業天生週期性強，漲跌劇烈、熱度轉瞬即逝。而大多數項目在熱度消退後就失去創新動力，也無法提供讓用戶留下的理由。

考慮到鏈上遷移成本極低、用戶沒有帳號體系或 KYC 門檻，用戶轉身就走。沒有用戶黏性、沒有收入支撐的項目，在動蕩週期中存活的概率極低。

若想穿越週期，“收入”必須成爲長期核心

如果我們希望這個行業真正實現成熟和發展，Web3 項目必須從根本上轉型，把“收入”作爲核心目標，而不是靠運氣或熱度。

這樣，項目才能判斷用戶的真實需求與黏性、形成穩定現金流，具備穿越週期的能力。

decentralised.co 數據顯示，新上線的代幣流動性正在持續下降，代幣發行的速度遠遠超過市場新增資金的注入速度。

這意味着：靠老用戶榨取價值的空間在快速壓縮，項目所面對的競爭越來越激烈、可觸達的資金卻越來越少。

收入，是加密項目的“現實檢驗”

如前所述，本質問題是產品設計邏輯出了錯：我們不是在做能真正解決問題的工具，而是在做“只有在熱度環境下才有價值”的炒作型產品。

這也是爲什麼我認爲：收入，是檢驗加密項目是否健康的終極標準。
那些願意從炒作驅動的估值模型，過渡到基本面邏輯的團隊，將更有機會活下來、做大。而繼續靠講故事維系的項目，在流動性愈發稀缺的未來，只會更難生存。

構建營收模型的四個關鍵點

1. 以收費爲導向的商業邏輯：項目應該圍繞產品實用性向用戶收費，而非僅依賴代幣升值。行業需要拋棄“用戶不應該付費”的誤區。

2. 強用戶留存機制：加密的可遷移性太高，用戶轉移成本幾乎爲零。因此項目必須設法創造“長期關係”，讓用戶不是爲了空投，而是爲了實用性反復回來使用。

3. 追蹤真實業務指標：比起代幣市值、TVL 或激勵指標，團隊更應該關注每位用戶帶來的收入、獲客成本、用戶生命週期價值等“經營性數據”。

4. 真實收入驅動的回購機制：借鑑傳統股市的邏輯，由真實收入驅動代幣回購。例如 Hyperliquid 將超過 50% 的協議收入用於代幣回購，成效顯著。

誰在執行？誰在兌現？

Crypto Fees數據顯示，Uniswap 和 Aave 等老牌項目依然是最穩定的“現金流機器”。這也解釋了爲何它們能持續吸引注意力。用戶願意爲價值買單，是最本質的正反饋。

注意：cryptofees 並未獲取 Solana 數據

DeFi 社區對盈利能力的關注也在上升。@0x Breadguy 分析了多個協議的 P/E（市盈率），這是衡量代幣“價值與收益”關係的重要指標。DefiLlama 數據也顯示， 2025 年 5 月以來，主流協議 TVL 增長超 15% 。

上面是近 30 天的年化數據計算出的前 15 大應用的市盈率（P/E），並與當前的市值（MC）做了對比：

1）****Shadow 和 Pharoah 的收益表現非常強勁，年化收益甚至超過了它們的整體市值。不過需要注意的是，它們的流通率（流通代幣佔總供應的比例）僅爲約 11% 和 13% ，因此在解讀數據時需保持謹慎。

**2）**PancakeSwap 可能是目前費率、估值和流通性之間最均衡的項目。

**3）**Hyperliquid 表現極爲出色——即使其市值已達 110 億美元，仍然能實現遠超許多中小型 DeFi 協議的收入比率，簡直瘋狂。

另一位研究者 @JustDeauIt 提出了“真實收益”（Real Yield）指標，這個指標指的是：來自鏈上用戶支付的費用（包括 MEV 收入），直接分配給質押者的部分。主要回答投資者最關心的問題：我買入並質押這條鏈的代幣，能獲得多少來自真實經濟活動的價值？

衡量的關鍵維度包括用戶支付的鏈上交易費用和 MEV 收入、L1鏈上生態的經濟活力、被該網路保護的總資產規模（TVL）、網路中的質押資產總量、DeFi 中資產的流動速率、穩定幣的供應量與流通效率、RWA 的新發行規模、跨鏈橋接資產的流動情況、L1與L2及其上層應用、基礎設施之間的經濟聯動和支付給質押服務商的運營收入。

它能真實反映一條公鏈的內在經濟健康狀況，而不是僅靠通脹、銷毀、敘事或 TVL 等表面指標“講故事”。

新趨勢：以營收爲導向的 DeFi 應用正在崛起

最近我們看到一類從一開始就以“收入爲目標”設計的新應用，正在快速增長。

基於 DeFi 的聚合交易界面

DeFi 交易類應用，在收入表現上已取得亮眼成績。這類產品通過明確的價值主張與優質的執行能力，爲用戶提供了一種高效、順暢的鏈上交易體驗，使其能夠無縫連接多個區塊鏈上的交易平台。

這類應用的目標用戶是專業交易者，他們看重的是執行效率、系統穩定性和易用性。只要體驗足夠好、效率足夠高，用戶就願意爲此付費——因爲一款優秀的工具，能夠直接提升他們的盈利能力。

例如 @AxiomTrading 就精準切中這一需求，在極短時間內實現了商業化落地。其平台 axiom.trade 上線僅 4 個月，營收即突破 1 億美元，成爲加密領域增長最快的初創公司之一。

由 Hyperliquid 驅動的移動端 DeFi 應用

另一個值得關注的方向是DeFi 驅動的移動應用。DeFi 是加密貨幣最具變革性的創新之一，但其復雜性使其難以被大衆所接受。但現在這種情況正在改變。

基於 Hyperliquid 基礎設施構建的一系列移動優先體驗現在開始出現，帶來了遠超以往的用戶體驗。

如 @dexaridotcom 和 @LootbaseX 這樣的應用，既提供了與中心化交易所相媲美的便捷體驗，又保留了用戶對資產的完全掌控，以及交易的去中心化特性。這類產品不僅降低了 DeFi 的使用門檻，更釋放了用戶在移動場景下的潛在需求。

我相信，這種移動端、輕量化、高安全的 DeFi 應用，將進一步推動商業模式的多樣化探索，也更容易喚起用戶的付費意願。因爲對普通用戶而言，“可用、好用、值得付費”的產品，才是真正的 DeFi 增長引擎。

這些設計更成熟、目標更明確的產品，不僅能吸引新用戶，還具備清晰的變現路徑。它們有望引領一股“以收入爲核心”的新風潮，也將促使更多構建者走向務實創新的方向。

結語

可以預見，加密行業的下一波大規模採納，將由營收驅動型產品所引領。這類產品更具用戶黏性，更能吸引真金白銀的投入，也更有可能建立長期的用戶關係和真實的市場需求。