叙事背景

在这个创新乏味，以PVP为主线的加密周期，我们终于看到了一些有意思东西的曙光。

如果监管和合规框架清晰，为美股的代币提供足够的自由度，美股代币化资产应该有希望在短期内超越目前国债化代币的规模，因为其提供了加密用户更喜欢的高波动性和投机性。

商业逻辑

相比本轮周期出现的Crypto AI agent、desci（去中心化科研）等叙事，链上美股的价值主张清晰，供需双方的需求都很明确，具体来说：

美股上链的价值主张与其他Defi产品类似，体现在更大的自由市场和优越的可组合性：

1.扩大了交易市场的规模：为美股交易提供了一个7×24小时、无国界、无许可的交易场所，这是目前纳斯达克、纽交所都做不到的（尽管纳斯达克已经在申请24小时交易，但预计实现需要到26年下半年）

2.优越的可组合性：通过与其他现有的Defi基础设施结合，美股资产可以做为抵押物、保证金、构建指数和基金产品，衍生出很多目前想象不到的玩法

供需双方的需求也很明确：

供给方（美股上市公司）：通过无国界的区块链平台触达了来自全球的潜在投资者，获得了更多的潜在买盘

需求方（投资者）：许多过往因为种种原因无法直接交易美股的投资者，通过区块链可以直接配置和投机美股资产

实际上，美股上链的设想早在之前就有尝试，比如Coinbase其实早在2020年就尝试通过发行证券型代币（代表其股票$COIN）上市，但因美国SEC的监管障碍而搁置。

上一轮Defi热潮中，我们也在Terra的Mirror、以太坊的Synthetix等产品中见过美股合成资产，但后续同样因为SEC的监管威慑而逐渐式微。

更早之前，于2017年创立和融资的证券化代币发行项目Polymath就推广过STO（Security Token Offering）这一概念，即企业通过区块链技术发行代表证券权益的代币，投资者获得与股票、债券等传统金融工具类似的权利（如分红、投票权），在当时一度也获得了市场不少的关注。

如今，让STO概念再次回潮、美股上链变得可行的主要推动力来自于换届后的SEC实质性的态度转向，从过去的强监管对抗转向合规框架内的创新支持。

目力可及的范围内，STO可能是本轮周期为数不多的影响较大、商业逻辑说得通、天花板也较高的加密商业叙事。

相关标的

从叙事的背景和逻辑出发，我们可以梳理下加密二级市场相关的标的有那些。

实际上，已经发币并且上线了大所的根正苗红的STO概念项目并不多。

关联度最高的可能是上文提到的17年即成立，并最早在加密行业里进行过STO概念教育的Polymath，其后来上线了Polymesh区块链，一个专为合规资产（如证券型代币）打造的公有许可区块链，具备内置的身份认证、合规检查、隐私保护、治理和即时结算等功能。

Polymesh的代币已经上线币安，代币名为Polyx，目前MC和FDV均为1亿+，市值不高。

此外，Ondo等RWA概念项目虽然过往主要聚焦国债领域的代币化资产发行，但其产品同样可以根据合规规定进行调整，服务于股票的代币化场景。而且Ondo与川普家族走的很近，或能得到更多或明或暗的便利，甚至于川普家族成员的站台（尽管类似动作的边际影响已经越来越弱了）。

Chainlink此前也在连接众多传统金融机构和区块链之间做了大量工作，作为主流的预言机解决方案和证券代币化服务商，理论上也会受益于此。

需要注意的风险

本文标题之所以用“隐而未发”形容这波STO的叙事，是因为它能否起势仍然存在许多不确定性。尽管从这届SEC新班子的种种举措（撤销大量加密诉讼）来看，其对STO的态度也倾向于宽松，但是用于辅导STO的清晰合规框架何时能出台，仍是未知数，需要密切观察，这决定了Coinbase等公司跟进和推进的速度。

最近一个的观测事件，就是本月21日SEC加密工作组举行的首场圆桌会议，圆桌会议本身就是为了提供清晰的监管框架而设，这次首场会议主题是“定义证券地位：历史与未来路径”，会议的议程之一就是合规路径设计。

更值得注意的是，本次主讲嘉宾之一来自本次STO叙事的起势主角——Coinbase——的首席法务Paul Grewal。

如果STO相关的合规框架出台速度较慢，等待时间过长，目前暗涌的叙事可能势头就会延后乃至湮灭。

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